مايكروستراتيجي أحدث شراء للبيتكوين: هل هو إيمان راسخ أم إشارة خطر؟

محليًا في 26 يناير، أعلنت MicroStrategy عن شراءها مرة أخرى لبيتكوين بقيمة 2.64 مليار دولار، بسعر متوسط قدره 90,061 دولار لكل BTC. مما أدى إلى زيادة إجمالي كمية البيتكوين التي تمتلكها الشركة إلى 712,647 BTC، بتكلفة متوسطة قدرها 76,037 دولار.

لكن وراء هذا الإيمان الصلب المزعوم بالبيتكوين، تكشف البيانات عن تغييرات هيكلية مقلقة — حيث أن التمويل المستخدم في الشراء جاء تقريبًا بالكامل من الأسهم الجديدة المصدرة وليس من أرباح الشركة، في حين أن مؤشر التقييم الرئيسي للشركة mNAV قد انخفض إلى 0.94 مرة، مما يعني أن سعر السهم يتداول بأقل من صافي قيمة احتياطي البيتكوين الخاص بها.

تفاصيل الشراء وهيكل التمويل

تمت آخر عملية شراء لبيتكوين من MicroStrategy بين 20 و25 يناير، وهي رابع عملية شراء للبيتكوين في هذا الشهر. مقارنةً بالطرق السابقة التي كانت تعتمد على أرباح الشركة أو الاحتياطيات النقدية، فإن هيكل التمويل في هذه المرة شهد تغيّرًا جذريًا.

جمعت الشركة 257 مليون دولار من خلال بيع 1,569,770 سهم عادي، وأصدرت 70,201 سهم من الأسهم الممتازة STRC للحصول على 7 ملايين دولار إضافية. بلغ إجمالي التمويل حوالي 2.64 مليار دولار، وهو تقريبًا يغطي تكلفة شراء البيتكوين بالكامل. يعكس هذا النموذج التمويل الواقع الذي تواجهه MicroStrategy حاليًا — حيث أن السوق قد تغير بعد أن وصل سعر البيتكوين إلى حوالي 125,000 دولار في الربع الرابع من 2025. دورة “ارتفاع سعر السهم - إصدار الأسهم - شراء البيتكوين - ارتفاع سعر السهم مرة أخرى” التي كانت تعتمد عليها الشركة سابقًا بدأت تتعطل.

انخفاض mNAV تحت الحد الحرج

مع تقلبات سعر البيتكوين الأخيرة وتشكك السوق في نموذج MicroStrategy، دخل مؤشر التقييم الرئيسي للشركة mNAV (مضاعف السوق إلى صافي الأصول) منطقة الخطر.

حتى 26 يناير 2026، كان mNAV المخفف لـ MicroStrategy حوالي 0.94 مرة، مما يعني أن السهم يتداول بأقل من صافي قيمة احتياطي البيتكوين بنسبة 6%. والأهم من ذلك، أن عدد الأسهم المخففة زاد بنسبة 5.36% بين 5 و26 يناير، بينما زاد حجم البيتكوين الذي تمتلكه الشركة بنسبة 5.77%. هذا النمو المتقارب يشير إلى أن إصدار الأسهم الجديد لم يزد بشكل كبير من حصة المساهمين في البيتكوين. استراتيجية إصدار الأسهم بأسعار عالية لشراء البيتكوين، التي كانت تعتمد عليها MicroStrategy سابقًا، أصبحت الآن أقل فاعلية بشكل كبير.

التحول من النواة إلى الهامش في المؤشر

بالنسبة لـ MicroStrategy، فإن التحدي الهيكلي الأكثر قسوة يأتي من رفض النظام المالي التقليدي. الشركة تواجه خطر استبعادها من مؤشر MSCI الرئيسي.

وفقًا لتقرير JPMorgan، إذا تم استبعاد MicroStrategy من مؤشر MSCI، فقد يتسبب ذلك في تدفق حوالي 2.8 مليار دولار من الأموال؛ وإذا تبعها مزودو مؤشرات آخرون، قد تصل التدفقات الخارجة إلى 8.8 مليار دولار. وهو ما يعادل حوالي 15% من القيمة السوقية الحالية للشركة، وسيكون لذلك تأثير كارثي على سعر السهم.

في 15 يناير 2026، أزال مؤشر MSCI رسميًا MicroStrategy من جميع المؤشرات الرئيسية. هذا ليس مجرد تعديل تقني، بل هو شكوك جوهرية في نموذج عمل الشركة. عندما تتجاوز نسبة الأصول المشفرة في شركة ما 50%، يُنظر إليها من قبل مؤسسات المؤشر على أنها صندوق استثمار في العملات المشفرة وليس شركة تقليدية. حاليًا، تمثل أصول البيتكوين في MicroStrategy حوالي 77% من إجمالي أصولها.

المخاطر الهيكلية لنموذج العمل

نموذج عمل MicroStrategy يواجه مخاطر هيكلية غير مسبوقة. خلال الـ 19 شهرًا الماضية، جمعت الشركة حوالي 18.56 مليار دولار من خلال إصدار الأسهم العادية، بإصدار حوالي 226.6 مليون سهم. استمرارًا لهذا الاتجاه، فإن أحدث عمليات الشراء زادت من تآكل حقوق المساهمين في ظل ظروف السوق الضعيفة.

وفي الوقت نفسه، تزداد اعتماد الشركة على الأسهم الممتازة، التي تتطلب أرباحًا ثابتة وتتمتع بأولوية في السداد على الأسهم العادية. على الرغم من أن الأسهم الممتازة يمكن أن تحافظ على قدرة شراء البيتكوين عندما يكون سعر السهم ضعيفًا، إلا أنها تزيد من الالتزامات طويلة الأمد وتعقد الميزانية العمومية. والأهم من ذلك، أن MicroStrategy تحولت من استراتيجية “الاحتفاظ الدائم” إلى “الاستعداد للبيع في بعض الحالات”. حيث أعلنت الشركة أنها ستفكر في بيع البيتكوين إذا انخفض mNAV إلى أقل من 1 واحتاجت إلى بيع البيتكوين للوفاء بالتزاماتها تجاه الدائنين.

التأثير المحتمل على سوق البيتكوين

باعتبارها أكبر مالك للبيتكوين من قبل شركة على مستوى العالم، فإن استدامة استراتيجية MicroStrategy لها تأثير لا يمكن تجاهله على سوق البيتكوين. من البيانات التاريخية، فإن حصة الشركة من البيتكوين تمثل نسبة ملحوظة من إجمالي المعروض، وأي تغيّر كبير قد يسبب تقلبات في السوق.

وفقًا لبيانات Gate، حتى 26 يناير 2026، كان سعر البيتكوين عند 88,641.9 دولار، بقيمة سوقية تبلغ 1.76 تريليون دولار، وحصة سوقية 56.49%. ارتفع خلال الـ 24 ساعة الماضية بنسبة 0.9%، لكنه انخفض خلال الأيام السبعة الماضية بنسبة 4.85%. يُقيّم المزاج السوقي بأنه محايد.

وبحسب بيانات Gate، من المتوقع أن يكون سعر البيتكوين المتوسط في 2026 حوالي 88,432.3 دولار، مع تقلبات بين أدنى 84,010.68 وأعلى 91,969.59 دولار. بحلول 2031، قد يتغير السعر إلى 211,213 دولار، مع عائد محتمل بنسبة +62.00% مقارنةً باليوم الحالي.

الاعتماد على السوق الرأسمالي والمستقبل

لقد أصبح نموذج البيتكوين من MicroStrategy نموذجًا يعتمد كليًا على السوق الرأسمالي. تستمر الشركة في جمع الأموال من خلال إصدار الأسهم لشراء البيتكوين، ولكن عندما يكون سعر السهم أقل من قيمة احتياطي البيتكوين، فإن هذا الإصدار هو في الواقع تآكل لقيمة المساهمين وليس زيادتها.

تشير البيانات إلى أن علاوة سعر سهم MicroStrategy قد انخفضت من ذروتها عند 2.5 أضعاف إلى مستوى قريب من القيمة الصافية. كانت الشركة تُعتبر سابقًا أداة لرفع الرافعة المالية على البيتكوين، والآن يُنظر إليها على أنها مجرد بديل للبيتكوين. مع ظهور صناديق البيتكوين ETF الفورية، أصبح لدى المستثمرين طرقًا أكثر مباشرة وأقل تكلفة للاستثمار في البيتكوين، دون الحاجة إلى المرور عبر هيكل وسيط معقد مثل MicroStrategy. هذا يقلل بشكل أكبر من جدوى نموذج عمل الشركة.

وفي 15 يناير، أزال مؤشر MSCI رسميًا MicroStrategy من جميع المؤشرات الرئيسية، وتبدأ الأموال التي تتبع المؤشر بشكل سلبي في الانسحاب من الشركة. منذ ذروتها في يوليو 2024، انخفض سعر سهم الشركة بنسبة 66%، في حين أن مؤشر mNAV الرئيسي لا يزال عند حوالي 1.02، يقترب من الحد الحرج. مع تدفق كل دولار من الاستثمارات نحو صناديق البيتكوين ETF، يتحول MicroStrategy إلى “صندوق بيتكوين مغلق”. مؤسسها، Michael Saylor، الذي كان يُعرف بقدرته على السيطرة على سوق العملات المشفرة، الآن تواجهه وول ستريت بقواعد لعبة لا تحمل مشاعر.