تحليل أحدث تقرير من Amber Labs: كيف تعيد العقود الدائمة لحقوق ملكية العملات المشفرة تشكيل التمويل التقليدي

هذا التقرير مبني على دراسة Amber Labs المنشورة في نوفمبر بعنوان “السؤال الدائم: هل يمكن للأسواق على السلسلة استقطاب متداولي الأسهم الأفراد؟”، حيث تم تنظيمها وتحليلها وتوسيعها.

كاتب المقال، المصدر: ME

Amber Labs هو قسم البحث والاستثمار الرائد عالميًا التابع لمجموعة Amber Group، يركز على الاستثمار والدعم طويل الأجل لمشاريع Web3 ذات الإمكانيات العالية، ويغطي محفظته أكثر من 200 مشروع رائد تشمل الذكاء الاصطناعي (AI)، التمويل اللامركزي (DeFi)، وبنية Web3 التحتية وغيرها من المجالات الرئيسية. يلتزم الفريق بمبادئ الاحترافية والامتثال، ويدمج بعمق بين أبحاث البلوكشين المتقدمة، ودقة الرؤية السوقية، وحلول الاستثمار والسيولة. ومن خلال قوته البحثية التقنية الكبيرة وموارده البيئية الغنية، يواصل Amber Labs دفع الابتكار وتوسيع نطاق النظام البيئي للعملات الرقمية، مما يساعد القطاع على تحقيق نمو مستدام وعالي الجودة.

أولاً: المقدمة - من الكريبتو إلى التمويل التقليدي: إعادة تدفق هيكلية

تُعتبر العقود الدائمة (perpetual futures) واحدة من أكثر الابتكارات المالية اختراقًا في قطاع العملات الرقمية.

وبفضل خصائص مثل عدم وجود تاريخ انتهاء، التداول على مدار الساعة طوال أيام الأسبوع، نظام الهامش الموحد، والقدرة على الرافعة الفورية، أصبحت بسرعة المنتج الأساسي لمشتقات العملات الرقمية، وتجاوزت أحجام تداولها العقود والخيارات التقليدية.

اليوم، يتم عكس هذا النجاح وإدخاله في الأسواق المالية التقليدية:

عقود الأسهم الدائمة (equity perps) بدأت بنقل تعرض الأسهم إلى السلسلة، مقدمة تجربة مشتقات أسهم جديدة بدون وسطاء أو قيود جغرافية أو حسابية للمستخدمين حول العالم.

تسمح عقود الأسهم الدائمة للمستخدمين بالحصول على تعرض سعري للأسهم الأمريكية أو المؤشرات أو حتى السلع بطريقة تركيبية¹، دون الاعتماد على أنظمة الوسطاء أو أنظمة التسوية في البورصات، ودون الحاجة لإجراءات KYC. هذا الهيكل قد يعني أن سوق الأسهم ستحصل لأول مرة على القدرة على التداول على مدار الساعة على بنية البلوكشين، مقدمة للعالم طريقة تنظيم سيولة مختلفة كليًا.

ثانيًا: انفجار 0DTE - قاعدة الطلب على عقود الأسهم الدائمة موجودة بالفعل

لم تأتِ عقود الأسهم الدائمة من فراغ أو تصنع طلبًا غير موجود، بل إن منطق نموها مستمد من سوق ناضج ومتوسع بسرعة: 0DTE (خيارات تنتهي في نفس اليوم).

تشير بيانات عام 2025 إلى:

• أكثر من 60% من خيارات SPX هي 0DTE

• حوالي 50% من هذا التدفق يأتي من الأفراد

• تقديرات بحثية: الحجم الاسمي اليومي لعقود 0DTE على المؤشرات يتجاوز 400-600 مليار دولار

الرسم البياني: حصة عقود 0DTE في حجم تداول خيارات SPX (2016–2025 حتى الآن). 0DTE تشكل الآن أكثر من 60% من SPX، مما يبرز تزايد طلب الأفراد على تعرض قصير الأجل ورافعة مالية عالية. (المصدر: Amber Labs، 2025)

هذا يُظهر أن الأفراد حول العالم يتجهون نحو:

دورات قصيرة جدًا

رافعة مالية عالية جدًا

طابع مضاربي قوي

سرعة في تحقيق الأرباح أو الخسائر

وهذا السلوك يتوافق بدرجة عالية مع خصائص العقود الدائمة.

إذا امتصت عقود الأسهم الدائمة فقط جزءًا من تدفق تداول 0DTE للأفراد:

5% من تدفق 0DTE للأفراد → دخل سنوي يصل إلى 2-2.5 مليار دولار

10% من تدفق 0DTE للأفراد → دخل سنوي يزيد عن 4 مليار دولار

بعبارة أخرى، فإن قوة نمو عقود الأسهم الدائمة تأتي من حوض طلب ضخم قائم بالفعل، وليس من عملية تعليم مستخدمين جدد.

ثالثًا: الفرص الهيكلية - قيود البيع على المكشوف تمنح العقود الدائمة ميزة طبيعية

آلية البيع على المكشوف في سوق الأسهم تخضع منذ فترة طويلة لقيود صارمة، وهذه القيود لا تقلل فقط من كفاءة السوق، بل تجعل من الصعب على الأفراد وبعض المؤسسات التعبير عن وجهات نظرهم الاتجاهية بفعالية.

القيود الرئيسية للبيع على المكشوف في الأسهم التقليدية تشمل:

حجم الأسهم المتاحة للإقراض لا يتعدى 2-3% من إجمالي القيمة السوقية

رسوم إقراض الأسهم تتراوح عادة بين 3-20% سنويًا، وتصل لأكثر من 100% على الأسهم الساخنة

احتمالية استدعاء الأسهم المُقترضة مرتفعة، مما يجبر المستثمرين على الإغلاق القسري

غالبًا ما يفتقر الأفراد لإمكانية أو قنوات البيع على المكشوف

لذا، فإن قدرة البيع على المكشوف لا تحددها قناعات المتداول، بل مخزون الوسطاء الرئيسيين وأنظمة الحفظ.

في المقابل، تبني العقود الدائمة مراكز البيع عبر طريقة تركيبية بالكامل:

لا حاجة لاقتراض الأسهم

لا يوجد خطر استدعاء الأسهم (recall)

سعة البيع على المكشوف غير محدودة نظريًا

تكلفة البيع على المكشوف تُحدد ديناميكيًا عبر معدل التمويل (funding rate)

مخاطر البيع والشراء متوازنة ويمكن التحكم بها

في سوق العملات الرقمية، معدل التمويل السنوي النموذجي لعقود BTC/ETH الدائمة هو فقط 3–11%، أقل بكثير من تكلفة إقراض العديد من الأسهم الساخنة.

وهذا يعني:

أن عقود الأسهم الدائمة قد تكون البنية التحتية الأكثر إتاحة للبيع على المكشوف على مستوى العالم.

رابعًا: هيكل السوق - تمايز نموذج CLOB و GLP

حاليًا، تنفيذ عقود الأسهم الدائمة على DEX ينقسم إلى نوعين رئيسيين:

(1) نموذج CLOB (دفتر أوامر مركزي): الأكثر قابلية للتوسع

المنصات الممثلة: Hyperliquid (HIP-3)، TradeXYZ، Vest

الخصائص:

هيكل دفتر أوامر مطابق للبورصات المركزية

العمق يأتي من نشاط المستخدمين وليس من مجمعات السيولة

إمكانية اكتشاف سعر حقيقي (price discovery)

دعم استراتيجيات التردد العالي والمؤسسات

أنسب للأصول الكبيرة مثل المؤشرات

خاصةً آلية HIP-3 في Hyperliquid، التي جعلته أول طبقة تداول على السلسلة تتيح “إنشاء أسواق دائمة جديدة بدون إذن”.

طرحت TradeXYZ عقود NASDAQ100 الدائمة على هذا النظام، وأظهرت قدرة حقيقية على اكتشاف الأسعار في عطلات السوق التقليدية، متوافقة مع اتجاه افتتاح عقود CME الآجلة. (المصدر: Amber Labs، 2025)

تتمثل ميزة Vest في تكامل البيانات، حيث تدمج:

NASDAQ، NYSE، CBOE، Pyth، جلسات ما قبل وما بعد التداول لـ EDGX، وسوق الليل BlueOcean ATS لتغطية سعرية أقرب ما تكون لبنية البورصات التقليدية.

(2) نموذج GLP/OLP (مقابل مجمع الأصول): سهل البدء لكن محدود

المنصات الممثلة: Ostium، Gains Network

الخصائص:

تصميم مشابه لـ GMX، حيث يتم التسوية بين المتداولين ومجمع الأصول

التسعير يعتمد على أوراكل وليس دفتر أوامر

سهولة بدء السيولة وصديق للأفراد

لكن قابلية التوسع محدودة بحجم TVL، ولا يمكنه دعم المؤشرات الكبيرة

عادةً لا يمكن التداول بشكل مستمر في عطلات السوق، ويصعب الحفاظ على اكتشاف الأسعار على مدار الساعة

هيكل صفري: يجب أن يخسر المتداولون ليحقق مجمع الأصول أرباحًا

لذا، نموذج GLP مناسب أكثر للاستكشاف أو الأصول الصغيرة، وليس لعقود الأسهم الدائمة عالية الحجم.

خامسًا: تصميم الأوراكل هو جوهر التنافس بين المنصات

أسعار الأسهم تختلف عن أصول الكريبتو في توزيعها الزمني، حيث توجد تقسيمات واضحة:

فترة التداول الرئيسية

قبل/بعد التداول

سوق الليل

عطلات السوق

عطلات نهاية الأسبوع

حركات فجائية بفعل الأحداث

لذا، التحدي التقني الأساسي لعقود الأسهم الدائمة على DEX هو:

كيف يمكن الحفاظ على تثبيت سعري عادل ومنطق معدل التمويل خلال عطلات السوق.

الأوراكل لا يؤثر فقط على دقة التسعير، بل أيضًا على:

عدالة معدل التمويل

إدارة مخاطر التعرض

مسارات التصفية

التحكيم بين الأسواق

لذا، قدرة الأوراكل تحدد بشكل مباشر قابلية المنصة للاستخدام ومشاركة المؤسسات.

سادسًا: التحديات الأساسية - هل العقود الدائمة قادرة على حمل السمات طويلة الأجل للأسهم؟

رغم الآفاق الواسعة لعقود الأسهم الدائمة، إلا أنها تواجه انتقادات هيكلية نابعة من طبيعة الأصل نفسه:

1.الأسهم أصول طويلة الأجل، العقود الدائمة أدوات قصيرة الأجل

الأسهم تتمتع بـ:

• توزيعات أرباح

• مزايا ضريبية للحيازة الطويلة

• حقوق حوكمة الشركات

العقود الدائمة تفتقر لهذه الميزات، مما يجعل خصائص الاستثمار غير متكافئة.

2.غياب الأرباح يسبب “عدم تماثل بين الشراء والبيع”

العقود الدائمة الطويلة لا تحصل على أرباح، بينما لا يتحمل القصير تكلفة الأرباح.

وهذا يؤثر على توازن معدل التمويل.

3.عدم وضوح تنظيمي

العقود الدائمة خارج أطر SEC/FINRA/MiFID، وتفتقر لتنظيم وحماية واضحة.

4.غياب حماية المستثمر

لا يوجد آلية شبيهة بشركة حماية مستثمري الأوراق المالية SIPC.

5.مخاطر فجوات الأسعار خلال العطلات مرتفعة

عطلات نهاية الأسبوع والأحداث قد تسبب فروقًا كبيرة بين أسعار العقود الدائمة والأسهم الفورية.

هذه التحديات لن توقف تطور عقود الأسهم الدائمة، لكنها توضح أن مكانتها أقرب إلى طبقة التداول منها إلى طبقة الاستثمار.

سابعًا: التوقعات - عقود الأسهم الدائمة قد تكون محرك النمو القادم لـ DeFi

إذا نضجت عقود الأسهم الدائمة بنجاح، ستقود ثلاث تغيرات هيكلية كبرى:

(1) إدخال “رؤوس أموال جديدة من خارج المنظومة” إلى DeFi

يشمل ذلك:

الأفراد الذين يتداولون الأسهم فقط ولا يتعاملون مع الكريبتو

المستثمرين حول العالم الباحثين عن تعرض 24/7

DAOs ذات احتياجات التحوط العالية

صناديق التحوط المحظور عليها البيع على المكشوف

وهذا أكبر مصدر محتمل لرأس المال الجديد في سوق الكريبتو في السنوات الأخيرة.

(2) بناء “طبقة اكتشاف سعر عالمي على مدار الساعة” للأسهم

سوق العقود الدائمة على السلسلة يمكنه التسعير المسبق في عطلات نهاية الأسبوع أو التفاعل المستمر خلال الأحداث،

لأول مرة قد لا يعتمد تسعير الأسهم كليًا على البورصات التقليدية.

(3) إحداث ضغط تنافسي على البورصات التقليدية

إذا تفوقت الأسواق الدائمة على السلسلة في العمق والسرعة والرسوم وقابلية الوصول، سيتعين على TradFi إعادة تصميم هيكل أسواقها.

ثامنًا: الخلاصة - عقود الأسهم الدائمة خطوة مفصلية نحو “التعميم المالي” للكريبتو

عقود الأسهم الدائمة ليست بديلة للأسهم، وليست أداة استثمار تقليدية.

بل تكمن أهميتها في:

تحديث قدرة تداول الأسهم، وتمكين المستخدمين عالميًا من اكتشاف الأسعار بشكل عالمي على السلسلة بدون حدود أو وسطاء وبعوائق دخول منخفضة.

قد تكون هذه أول مرة يصدر فيها قطاع الكريبتو بنية سوقية إلى التمويل التقليدي، بدلًا من اتباعه فقط.

من هذا المنظور، عقود الأسهم الدائمة ليست منتجًا جديدًا فحسب، بل هي نقطة انطلاق رئيسية لـ DeFi للانتقال من أسواق الأصول الرقمية إلى “أسواق جميع الأصول المالية”.

¹ عقود الأسهم الدائمة تكرر سلوك أسعار الأسهم الأمريكية من خلال تسعير الأوراكل ونموذج معدل التمويل، ما يسمح للمستخدم بالحصول على تعرض اقتصادي عالي الارتباط مع الأصل دون امتلاك السهم فعليًا، ويُطلق على هذا النوع من التعرض “التعرض التركيبي (synthetic exposure)”.

المراجع (References)

1. Amber Labs. The Perp-etual Question: Can Onchain Markets Capture Retail Equity Traders? نوفمبر 2025.

رابط التقرير: