استنادًا إلى الدروس المستفادة من التاريخ، متى يتحول ازدهار الإنفاق الرأسمالي إلى انفجار فقاعة؟

من السكك الحديدية في القرن التاسع عشر إلى الذكاء الاصطناعي في القرن الحادي والعشرين، كل طفرة تكنولوجية كبرى في التاريخ قادت إلى موجة ضخمة من الإنفاق الرأسمالي، وغالباً ما انتهت هذه الموجات بانهيار فقاعة.

في نوفمبر، نشرت BCA Research تقريراً خاصاً بعنوان "عندما تتحول طفرات الإنفاق الرأسمالي إلى انهيارات: دروس من التاريخ"، يستعرض أربع طفرات كلاسيكية للإنفاق الرأسمالي، ويكشف المنطق الأساسي وراء التحول من الازدهار إلى الانهيار، ويحذر من المخاطر في جنون الذكاء الاصطناعي الحالي.

يحدد التقرير خمسة أنماط شائعة: يتجاهل المستثمرون منحنى S في تبني التكنولوجيا؛ التوقعات للإيرادات تقلل من حجم تراجع الأسعار؛ تصبح الديون المصدر الرئيسي للتمويل؛ تبلغ أسعار الأصول ذروتها قبل تراجع الاستثمار؛ وتؤدي انهيارات الإنفاق الرأسمالي إلى تفاقم التباطؤ الاقتصادي. هذه الأنماط باتت تظهر بالفعل في قطاع الذكاء الاصطناعي اليوم—معدلات التبني متوقفة، وأسعار الرموز المشفرة انهارت بأكثر من 99%، والدين المؤسسي في تصاعد، وتكاليف تأجير وحدات معالجة الرسومات في انخفاض.

استناداً إلى المقارنات التاريخية، خلصت BCA Research إلى أن طفرة الذكاء الاصطناعي تتبع المسار التاريخي للفقاعات السابقة، ومن المرجح أن تنتهي خلال 6 إلى 12 شهراً. ويوصي التقرير المستثمرين بالاحتفاظ بالتوزيع الحالي للأسهم على المدى القصير، وتخفيض نسبة الأسهم بشكل معتدل على المدى المتوسط، ومراقبة مؤشرات مستقبلية مثل مراجعات توقعات المحللين، تكاليف تأجير وحدات معالجة الرسومات، وصافي التدفق النقدي الحر للشركات.

ويشير التقرير إلى مخاوف إضافية في المشهد الاقتصادي الحالي: انخفضت فرص العمل في الولايات المتحدة إلى أدنى مستوى لها خلال خمس سنوات. إذا فترت طفرة الذكاء الاصطناعي ولم تظهر فقاعة جديدة لتعويض التأثير، فقد يكون الركود القادم أشد من ما أعقب انهيار فقاعة الإنترنت عام 2001.

الدروس التاريخية: كيف انهارت أربع موجات استثمارية رأسمالية

تشير BCA إلى أن موجات الإنفاق الرأسمالي تقودها حالة تفاؤل جماعية حول الإمكانيات التجارية للتقنيات الجديدة. لكن التاريخ يبين مراراً أن هذا التفاؤل غالباً ما ينحرف عن واقع تطبيق التكنولوجيا، وينتهي بانهيار نتيجة اختلالات العرض والطلب، وتراكم الديون، وتضخم التقييمات.

شهدت طفرتا السكك الحديدية في بريطانيا وأمريكا في القرن التاسع عشر الأثر المدمر للطاقة الزائدة.

بحسب التقرير، أدى نجاح خط ليفربول-مانشستر عام 1830 إلى جنون استثماري في بريطانيا، حيث تضاعفت أسعار أسهم السكك الحديدية تقريباً بين 1843 و1845.

بحلول عام 1847، ارتفع الإنفاق على بناء السكك الحديدية إلى مستوى قياسي بلغ 7% من الناتج المحلي الإجمالي البريطاني. أدى تشديد السيولة إلى أزمة مالية في أكتوبر 1847، وانهار مؤشر السكك الحديدية بنسبة 65% عن ذروته.

ويذكر التقرير أن طفرة السكك الحديدية الأمريكية بلغت ذروتها أثناء ذعر 1873، ما أجبر بورصة نيويورك على الإغلاق لعشرة أيام. بلغت حالات التعثر في سندات الشركات بين 1873 و1875 نحو 36% من قيمتها الاسمية.

بعد أن تخطت أطوال السكك الحديدية الأمريكية 13,000 ميل عام 1887، أدت الطاقة الزائدة إلى انخفاض أسعار النقل، وبحلول 1894 كانت نحو 20% من السكك الحديدية الأمريكية في حالة إفلاس.

أظهرت طفرة الكهرباء في عشرينيات القرن الماضي مخاطر الهياكل الرأسمالية الهرمية.

ويذكر التقرير أن نسبة المنازل التي وصلتها الكهرباء ارتفعت من 8% في 1907 إلى 68% في 1930، ومعظمها في المدن.

شاركت وول ستريت بقوة، وسوقت أسهم وسندات شركات المرافق على أنها "آمنة للأرامل والأيتام". وبحلول عام 1929، كانت شركات القابضة تسيطر على أكثر من 80% من إنتاج الكهرباء في الولايات المتحدة.

بعد انهيار 1929، انهارت أكبر مجموعة مرافق، Insull، في 1932، وتسبب ذلك بخسارة مدخرات حياة 600,000 مستثمر صغير. بلغ الإنفاق على بناء المرافق الأمريكية 919 مليون دولار في 1930، وهبط إلى 129 مليون دولار في 1933.

وأثبتت طفرة الإنترنت في التسعينيات أن الابتكار لا يضمن الأرباح.

يشير تقرير BCA إلى أن إنتاجية الأعمال غير الزراعية الأمريكية نمت بمعدل سنوي 3.1% بين 1995 و2004—أعلى بكثير من الفترات اللاحقة.

لكن الإنفاق الرأسمالي التكنولوجي كنسبة من الناتج المحلي الإجمالي ارتفع من 2.9% في 1992 إلى 4.5% في 2000، ما وضع ضغطاً كبيراً على ميزانيات الشركات.

ويضيف التقرير أن التدفق النقدي الحر لقطاع الاتصالات بلغ ذروته في أواخر 1997 ثم انخفض بشكل حاد، مع تراجع كبير في 2000. ارتفع مؤشر ناسداك المركب ست مرات بين 1995 و2000، ثم تراجع بنسبة 78% خلال عامين ونصف.

وتوضح الطفرات النفطية المتعددة الطبيعة الدورية لاختلالات العرض والطلب.

يفيد تقرير BCA أنه بعد اكتشاف نفط ضخم في شرق تكساس عام 1930، تجاوز الإنتاج اليومي 300,000 برميل خلال عام. لكن الكساد الكبير دفع الأسعار للهبوط إلى عشرة سنتات للبرميل.

في 1985، تخلت السعودية عن حصص الإنتاج، فانخفض النفط إلى عشرة دولارات للبرميل.

ومن 2008 إلى 2015، دفعت طفرة النفط الصخري الأمريكي الإنتاج من 5 ملايين إلى 9.4 ملايين برميل يومياً. رفضت أوبك خفض الإنتاج في 2014، ما أدى إلى تراجع الأسعار من 115 دولاراً للبرميل منتصف العام إلى 57 دولاراً في نهاية العام.

خمسة أنماط عالمية: الطريق من الطفرة إلى الانهيار

بالنظر إلى صعود وسقوط أربع طفرات كلاسيكية، تستخلص BCA Research خمسة أنماط عالمية تعتبر مؤشرات أساسية لمتابعة جنون الذكاء الاصطناعي الحالي:

النمط الأول: يتجاهل المستثمرون منحنى S في تبني التكنولوجيا.

تبني التكنولوجيا لا يتبع خطاً مستقيماً؛ بل يسير وفق منحنى S "المتقبلون الأوائل—الانتشار الجماهيري—المتأخرون". عادةً ما ترتفع أسعار الأسهم في المرحلة الأولى وتبلغ الذروة في منتصف الثانية، حين يبدأ معدل التبني في التراجع.

هذا يظهر الآن في الذكاء الاصطناعي: معظم الشركات تعلن نيتها زيادة استخدام الذكاء الاصطناعي، لكن معدلات التبني الفعلية متوقفة، وبعض المؤشرات انخفضت مؤخراً. هذا الفارق بين "النية والتنفيذ" علامة كلاسيكية على دخول التبني المرحلة الثانية المتأخرة.

النمط الثاني: التوقعات للإيرادات تقلل من تراجع الأسعار.

تحصل التقنيات الجديدة في البداية على أسعار مرتفعة، ومع توسع التبني وزيادة المنافسة، تنخفض الأسعار حتماً. بين 1998 و2015، نما حجم حركة الإنترنت بمعدل سنوي 67%، لكن أسعار نقل البيانات انهارت. وانخفضت أسعار الألواح الشمسية بنسبة 95% منذ 2007 فقط.

يكرر قطاع الذكاء الاصطناعي هذا النمط: منذ 2023، أدت الشرائح الأسرع والخوارزميات الأفضل إلى تراجع أسعار الرموز بأكثر من 99%. ورغم ظهور تطبيقات جديدة مثل توليد الفيديو، لم تتضح بعد رغبة المستخدمين في الدفع.

النمط الثالث: تصبح الديون المصدر الرئيسي للتمويل.

في بداية الطفرة، تمول الشركات الإنفاق الرأسمالي من الأرباح المحتجزة، لكن مع ازدياد الاستثمار تصبح الديون المصدر الأساسي.

في أكتوبر 2025، أعلنت "Meta" عن صفقة تمويل لمركز بيانات بقيمة 27 مليار دولار عبر كيانات خاصة خارج الميزانية. حصلت "Oracle" على قرض بقيمة 38 مليار دولار، ثم جمعت 18 مليار دولار أخرى عبر سندات، ليقترب الدين الإجمالي من 96 مليار دولار.

والأكثر إثارة للقلق هو صعود مزودي السحابة الجدد مثل "CoreWeave". اعتباراً من أكتوبر 2025، قفز فارق مقايضة التخلف عن السداد لشركة "CoreWeave" من 359 إلى 532 نقطة أساس.

النمط الرابع: تبلغ أسعار الأصول ذروتها قبل تراجع الإنفاق الاستثماري.

تاريخياً، تبلغ أسعار الأصول—مثل الأسهم—ذروتها أثناء طفرات الإنفاق الرأسمالي قبل بدء تراجع الإنفاق الفعلي. حتى مع انخفاض الإنفاق من الذروة، قد تبقى المستويات مرتفعة، مما يعمق مشكلة الطاقة الزائدة. المستثمرون الذين ينتظرون "إشارات واضحة لتراجع الاستثمار" غالباً ما يفوتون أفضل فرصة للتحرك.

النمط الخامس: انهيارات الإنفاق الرأسمالي تعزز الركود الاقتصادي.

عادةً تنفجر فقاعات التكنولوجيا على مرحلتين:

الأولى نهاية المضاربة وبداية فائض الطاقة؛ الثانية انهيار الإنفاق الرأسمالي الذي يدفع الاقتصاد نحو الركود ويؤدي إلى تراجع أرباح الشركات.

يشير التقرير إلى أن ركود الولايات المتحدة عام 2001 لم يكن بسبب ضعف الأساسيات، بل نتيجة انهيار الإنفاق الرأسمالي بعد فقاعة الإنترنت. فقاعة العقارات في 2002 عوضت الصدمة مؤقتاً، لكن يبقى من غير الواضح إن كانت فقاعة جديدة ستخفف آثار انهيار الذكاء الاصطناعي.

إشارات مخاطر طفرة الذكاء الاصطناعي: نقطة تحول خلال ستة إلى اثني عشر شهراً

استناداً إلى الأنماط التاريخية، ترى BCA Research أن طفرة الذكاء الاصطناعي تشبه الفقاعات السابقة ومن المرجح أن تنتهي خلال ستة إلى اثني عشر شهراً. هذا الرأي تدعمه عدة إشارات خطرة ظهرت بالفعل في القطاع.

في التبني: التطبيق الواقعي للذكاء الاصطناعي متأخر عن الحماسة الاستثمارية الكبيرة. معدلات التبني المؤسسي متوقفة، واستعداد المستهلكين للدفع مقابل تطبيقات الذكاء الاصطناعي لا يزال غير مثبت.

في التسعير: التراجع الحاد في أسعار الرموز المشفرة يشير إلى ضغوط انكماشية، فيما تظل القيمة التجارية للتطبيقات الجديدة مثل توليد الفيديو غير واضحة.

في الديون: أصبحت هياكل رأس مال شركات الذكاء الاصطناعي تعتمد أكثر على الديون، وبدأت مخاطر الائتمان تظهر لبعض الأطراف.

يبرز التقرير أربعة مؤشرات مستقبلية رئيسية:

أولاً، مراجعات المحللين لتوقعات الإنفاق الرأسمالي—إذا بدأت التوقعات المرتفعة في الاستقرار، فقد يكون ذلك مؤشراً تحذيرياً؛

ثانياً، تكاليف تأجير وحدات معالجة الرسومات، والتي بدأت بالتراجع منذ مايو 2025؛

ثالثاً، صافي التدفق النقدي الحر لشركات الحوسبة الكبرى، الذي رغم بقائه مرتفعاً إلا أنه يظهر بوادر تراجع؛

رابعاً، "لحظة الميتافيرس"—عندما تتراجع أسهم إحدى شركات الذكاء الاصطناعي بعد إعلانها عن مشروع كبير، في إشارة إلى تحول واضح في توجهات السوق.

توصي BCA Research باستراتيجية استثمارية "دفاعية معتدلة". على المدى القصير (ثلاثة أشهر)، يُفضل الاحتفاظ بالتوزيع الحالي للأسهم؛ على المدى المتوسط (12 شهراً)، تخفيض نسبة الأسهم بشكل معتدل؛ وفي الأشهر المقبلة، زيادة التحوّط الدفاعي.

وبالتحديد، ينبغي للمستثمرين مراقبة المؤشرات الأربعة المذكورة أعلاه عن كثب، وتجنب انتظار تراجع الاستثمار الواضح قبل تعديل المحافظ، والنظر في القطاعات الدفاعية والسندات عالية الجودة للتحوط من التقلبات الكبيرة في أصول الذكاء الاصطناعي.

بيان:

1. تمت إعادة نشر هذه المقالة من [wallstreetcn]، وتعود حقوق النشر للكاتب الأصلي [دونغ جينغ]. إذا كان لديك أي اعتراض حول إعادة النشر، يرجى التواصل مع فريق Gate Learn وسنستجيب لطلبك بسرعة وفقاً لإجراءاتنا.
2. إخلاء المسؤولية: الآراء الواردة في هذه المقالة تعبر عن رأي الكاتب فقط ولا تعد نصيحة استثمارية.
3. تمت ترجمة هذه المقالة بواسطة فريق Gate Learn. يرجى عدم نسخ أو توزيع أو استخدام المحتوى المترجم دون الإشارة إلى Gate.